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過去兩周，A股市場持續(xù)上揚，并呈現(xiàn)加速上行跡象。從驅(qū)動因素看，中美關(guān)稅“休戰(zhàn)期”再度延長以及國內(nèi)政策的持續(xù)發(fā)力，帶來了A股風險偏好的持續(xù)抬升。往后看，暫未看到這些因素的根本性變化，維持A股中性偏多觀點。同時，隨著市場的加速上漲，也要把握好節(jié)奏，警惕可能的回調(diào)風險。
一、大類資產(chǎn)回顧
全球股市總體偏強。過去兩周，A股表現(xiàn)強勁、漲幅位居全球主要股市前列，港股總體上行、恒生指數(shù)小幅上漲近2%。美股則在經(jīng)濟數(shù)據(jù)偏弱和降息預期下小幅上行。歐洲股市方面，法國、英國股市漲幅較為明顯，德國股市總體震蕩。亞洲股市方面，越南股市在基本面強勁下持續(xù)上漲，印度、日本等股市也出現(xiàn)不同程度上漲，沙特股市則在油價偏弱下延續(xù)震蕩格局。
全球債市總體偏弱。過去兩周，中債綜合財富指數(shù)跌幅較大，十年期國債收益率從1.69%上升至1.78%左右，上行約9BP。美元債總回報指數(shù)以震蕩為主，十年期美債收益率從4.29%小幅降至4.26%左右。
全球商品小幅震蕩。過去兩周，倫敦金現(xiàn)、上期所黃金、上期所有色、大商所豆粕分別下跌0.80%、1.83%、0.23%和0.19%，布倫特原油則小幅上漲1.42%。
A股風格偏向成長。過去兩周，萬得全A漲6.94%，上證指數(shù)漲5.24%，滬深300漲6.65%，創(chuàng)業(yè)板指漲14.94%，科創(chuàng)50漲19.58%，中證1000漲7.67%，國證2000漲7.47%，偏股基金漲7.50%。從風格指數(shù)看，國證成長漲8.51%，國證價值漲1.78%，申萬大盤指數(shù)漲7.15%，申萬小盤指數(shù)漲7.56%。
（數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2025.8.22）
二、重要事件分析
經(jīng)濟數(shù)據(jù)。7月經(jīng)濟數(shù)據(jù)不及預期，工業(yè)增加值同比增長5.7%、相比上月下降1.1個百分點，社會消費品零售總額同比增長3.7%、相比上月下降1.1個百分點，固定資產(chǎn)投資單月同比增長3.7%（估算）、相比上月下降5.2個百分點。經(jīng)濟數(shù)據(jù)尤其是投資數(shù)據(jù)走弱背后，或與局部高溫、洪澇災害等有關(guān)。從外需看，經(jīng)濟韌性仍然較強。
宏觀政策。2025年8月12日，財政部等三部門聯(lián)合印發(fā)《個人消費貸款財政貼息政策實施方案》，9月1日起符合條件的個人消費貸款可享受財政貼息。8月22日，國務院常務會議聽取實施大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新政策情況匯報，研究釋放體育消費潛力進一步推進體育產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見，審議通過《“三北”工程總體規(guī)劃》，部署開展海洋漁船安全生產(chǎn)專項整治工作。
海外市場。美國7月CPI同比上漲2.7%，與6月持平，低于市場預期的2.8%。核心CPI同比上漲 3.1%，高于6月的2.9%，也高于市場預期的3%。總體而言，美國7月CPI數(shù)據(jù)整體符合預期。8月22日，美聯(lián)儲主席鮑威爾在杰克遜霍爾央行年會上發(fā)表重磅講話，總體基調(diào)偏鴿派。他表示，風險平衡似乎正在發(fā)生變化，就業(yè)面臨的下行風險上升。隨著政策處于緊縮區(qū)域，這種風險平衡的轉(zhuǎn)變可能意味著需要調(diào)整政策立場。
三、資產(chǎn)配置建議
權(quán)益市場
A股、港股維持中性偏多。中美關(guān)系階段性緩和，國內(nèi)經(jīng)濟表現(xiàn)出韌性，國內(nèi)外政策協(xié)同不排除帶來經(jīng)濟好于預期，維持A股中性偏多觀點。港股面臨A類相同的宏觀驅(qū)動，維持港股中性偏多觀點。
美股維持中性偏多。關(guān)稅不確定性逐步降低，“大而美”法案有望提振美國經(jīng)濟預期，特朗普施壓下美聯(lián)儲遠期降息預期持續(xù)，美股或繼續(xù)上行。
歐洲股市方面，為應對特朗普關(guān)稅沖擊，以及增加國防預算要求，歐元區(qū)財政政策將進一步發(fā)力，同時歐央行承諾維持寬松以對沖財政影響，預計歐洲股市仍有上行動能。
亞洲股市方面，日本經(jīng)濟進入上行周期，加之日本央行對通脹有較高容忍度，維持日本股市中性偏多觀點；印度、越南股市均偏多，主要是關(guān)稅不確定性降低，經(jīng)濟內(nèi)生動能較強；沙特股市則與國際油價有著緊密關(guān)系，在原油價格震蕩背景下預計偏中性。
債券市場
人民幣債維持中性。隨著國內(nèi)經(jīng)濟總體表現(xiàn)出韌性，預計央行降息預期有所降低。同時，央行貨幣政策收緊的可能性也不大，維持債市中性觀點不變。同時，建議密切關(guān)注本輪商品價格回升的持續(xù)性，并以此判斷債市調(diào)整的幅度。
美債觀點維持中性。關(guān)稅不確定性逐步降低，“大而美”法案通過提振美國經(jīng)濟預期，特朗普施壓下美聯(lián)儲遠期降息預期持續(xù)，美債預計以震蕩為主。
商品市場
黃金長期看多不變。各國央行增持黃金，背后有著地緣政治、大國博弈、去美元化等深層邏輯，這將成為黃金中期看多的一個堅實支撐。同時，美聯(lián)儲遠期降息預期持續(xù)，短期數(shù)據(jù)擾動難以打破該邏輯，維持黃金看多觀點不變。
原油維持震蕩。隨著關(guān)稅不確定性有所降低，加之各國發(fā)力應對關(guān)稅，預計全球需求有韌性，但OPCE+也在持續(xù)退出減產(chǎn)，預計國際油價以震蕩為主。
其他商品方面。有色受特朗普關(guān)稅擾動影響，后續(xù)庫存有壓力，但各國政策發(fā)力下全球需求有支撐，維持有色偏中性的觀點；豆粕進入三季度后，供給端可能受北美干旱天氣擾動，而全球需求的修復也將支撐豆粕，維持豆粕中性偏多的觀點。
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